证券市场零和博弈与监管有效性的法经济学分析/郑彧(7)
以苏联经济体制改革进程为例：虽然苏联在解体前也试图从经济制度上进行效率改革，但当苏联共产党高层试图明显地变革经济体制时，他们可能面临有强烈维持现状激励 （比如享有职位的隐性收入、权力控制）的官员们的反抗，进而遭受政治统治地位的威胁。因此，统治者既面临租金最大化，又面临诺思所强调的交易成本的约束……这样，改革如果不是从一开始就被中止或弱化，那么也可能在中途被破坏、扭曲，或者最终转向。[19]（P87 －88）考虑到这些变量的影响，监管制度的选择面临三种可能的结果：第一种情形是制度明确，给予市场主体预期明确，市场规律得到尊重，法律得到执行；第二种情形是制度本身明确，市场预期也明确，但因为市场主体对制度价值的不认可而产生实际执行的负面性；第三种情形是看似存在明确的制度而实际上制度本身无法让市场主体了解制度是如何运作或操作，也没有可被明确执行或遵从的标准，从而造成制度的 “形而上学”。
就我国证券市场监管制度的目标选择而言，只有那些制度清晰、预期明确、执行到位、保障有力的监管制度体系才是我们对证券市场实现有效监管所追求的目标。但这种理想化的监管制度不仅取决于我们对证券市场零和博弈性质的充分认识，还取决于下文中足以约束监管制度有效性的现实条件与制约因素。
三、零和博弈市场下监管制度有效性的制约因素
各种法律制度的相对效率现在越来越依赖于我们对各种收入分配进行分类的能力。由于制度总和一定的利益分配有关，制度结构的变迁将暗示着那些利益分配的变化，[16] （P266）并决定着这些成本和收益的发生率，这是制度结构赋予成本和收益的意义。因此，为了提高经济效率，就必须提高制度安排的精确性。[16]（P37 －40）在为实现监管制度安排精确性的努力过程中，监管制度的选择与制订必须注意制约制度效率的几个前提条件：
（一）必须存在理性交易的市场环境
证券监管的有效性只作用于存在合理的证券市场。投机盛行的证券市场一定不存在有效率的监管。在充满盲目、疯狂投机的市场背景下，投机市场的博弈不是依据对证券产品本身价值的判断，市场主体往往因为自身的自利性而失去投资理性。此时由于任何监管措施与监管制度都是投机者进行投机行为的枷锁，因此投机者会想法设法摆脱此等限制，想方设法规避各种监管制度与监管措施，甚至不择手段地达到牟利目的。引发于美国次贷危机的全球金融风暴，其根本原因并不在于现有监管措施对金融机构 （特别是投行）的监管失效，而是被监管者在监管体制下所采取的一系列规避手段以逃避监管所酿成的苦果。（注：基于基础的证券产品发行必须体现在投行的资产负债表，而为了获取更多的自有投资收益，投行以创新名义大量创设位于资产负债表之外的信贷违约掉期 （Credit Default Swap，简称 CDS）。这种以创新名义进行的信贷违约掉期产品是指在评级机构对某种信贷证券产品进行评级后，投行作为创设方为收取费用而给予愿意支付一定费用的相对人以一项权利，该项权利赋予相对人在 CDS 所对应的证券产品出现违约时，相对人可以从创设方收取因基础证券产品违约而未能获得支付的差额。从 CDS 的产品结构而言，相当于创设人卖出一项选择权，而相对人通过购买选择权锁定因基础证券产品违约的风险。理论上，因为基础产品是经过信用评级的产品，只要不出现严重违约的情形，创设人收取的费用就是其巨大的利润，且无需在创设人报表中得以体现，这正是美国贝尔斯登、雷曼兄弟、美林、摩根斯坦利、高盛等著名投行对这些表外衍生性产品趋之若骛的利益原因。但这些 CDS 一旦出现概率很低的基础产品大面积违约情形，CDS 创设人就面临巨额的索赔风险，而这又恰恰构成了上述著名投资银行破产、倒闭、被收购或被迫转型的重要原因。）
总共16页
[1] [2] [3] [4] [5] [6] 7
[8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] 上一页 下一页