企业并购动因的理论分析/唐清林(2)
代理理论对并购的解释主要有三种观点：
1．Manne于1965年提出并购可以用来解决代理问题。由于资本市场上存在并购行为，一旦企业的经营业绩不佳，就会招致被其他企业并购的命运，而并购会导致高层管理人员的重新任命。这就使得高层管理人员的领导地位始终受到威胁，进而迫使其努力工作，提高管理效率。从这个角度理解，并购减轻了股权分散带来的代理问题。
2．管理者主义。Mueller于1969年提出由于企业的规模决定管理阶层的待遇，所以管理人员都有不断扩大企业规模的欲望。因此，与其说并购解决了代理问题，不如说是代理问题导致了并购。但是，Mueller的假说在提出后即遇到挑战。Lewellen和Huntsman于1970年发现，高层管理人员的报酬和公司利润显著相关，但与公司规模的无关。
3．自负假说。继Mueller之后，Roll于1986年提出了“自负假说”（HubrisHypothesis）（“Hubris”一词原自希腊文，意思是“生气”，含有过分浮夸、过度自傲的意思）。该理论认为，企业管理阶层往往高估了自身的管理能力，在规划改造目标企业时过分乐观，以致在资本市场上大规模高价收购其它企业，最后无法成功完成对目标企业的整合，从而导致并购失败，并把财富转移给了目标企业的股东。Roll的假说在后来的实证研究中被多次验证，即当并购消息传出后，并购方股价不涨反跌。
四、规模经济理论
规模经济是指随着生产和经营规模的扩大而出现的成本下降、收益递增的现象。人们以前认为无论是横向并购、纵向并购或者混合并购，都能提高企业规模，带来规模效益。但是，后来的研究表明，并购在迅速扩大企业规模的同时，并不一定实现规模效益，也可能导致规模不经济。
五、市场份额理论
企业并购可以减少企业的数量，也减少了竞争对手。同时，还可以增加并购企业的规模，提高其市场占有率，增强对市场的控制能力。当一个企业对市场的占有达到相当比例的时候，可能出现某种形式的垄断。这样，企业可以获得垄断利润。但是，市场份额的提高并不一定带来规模经济或提高经营效率。只有把扩大市场份额和实现规模经济或提高经营效率结合起来，我们才能承认并购在扩大市场份额中的必要性。
六、自由现金流量假说
自由现金流量是指企业的现金在支付了所有净现值（NVP）为正的投资计划后所剩下的现金量。公司经理与股东在自由现金流量的分配上存在利益冲突。如果经理将所有现金分配给股东，那股东实现了收益最大化，但经理阶层控制的现金资源减少，其在金融市场上的新的融资将会受到新的监督和制约。因此，经理阶层一般不愿意把现金派发给股东，而是通过并购扩大企业规模，以此提升自己的地位和报酬。这导致更大的代理成本。
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